[摘要] 2015下半年中国经济展望，该炒股还是该买房?2015年下半年经济和资本市场展望摘要：过去30年，居民的财富积累经历过两个时代：存款时代和地产时代，而未来或步入新时代——金融时代，金融资产将成为未来居民财富增值的主要来源。
2.人口结构大拐点
2.1中国人口红利拐点
在部分我们提出中国居民理财正步入金融时代，原因有二，一是金融资产配置比例偏低，二是金融资产相对较高。但从过去几年看，这两点一直都成立，为何从14年才开始股债双牛呢，我们认为主要归功于两大变化。个是长期的变化，发生在2011年，中国的人口结构出现拐点，12年开始15-64岁劳动年龄人口的总数和占比都出现了下降，这对利率和房地产走势都产生了深远的影响，进而影响到了居民财富配置行为。
2.2人口结构与地产周期
首先，人口结构和地产周期有着重要关联，因为地产的刚需主要集中在年轻人口，随着人口红利期的结束，所有发达国家的地产市场都相继出现拐点。其中日本早老龄化，地产泡沫早破灭。而美国、欧洲在2010年前后先后步入老龄化，也出现了地产市场的拐点。
2.3中国地产市场大拐点
从中国新房销售金额来看，从2000年的4000亿到2013年的8万亿，增幅近20倍。从新房销售面积来看，从1999年的1.4亿平米到2013年的13亿平米，增幅也接近10倍，这其中城市化以及人口红利带来的年轻人口增加无疑是大的推动力。但随着人口红利见顶，而中国城市化率也超过50%，未来地产销量将面临历史性大拐点，而房价涨幅也必将放缓，房地产也不可能是未来10年的中国财富故事主角。
2.4人口老龄化：零利率是长期趋势
其次，随着人口红利见顶，利率出现了长期的下行趋势。我们在14年8月提出“零利率是长期趋势”的观点，到目前为止都没有改变。观察美国过去100年的利率走势，与25-44岁年轻人口增长速度高度相关，而与美联储货币政策的取向无关，这说明从历史角度观察，人口结构是影响利率走势的重要因素。
2.5零利率全球蔓延
目前，我们观察到零利率正在向全球蔓延。美国的10年期国债利率仅为2.4%，接近过去60年的低点。日本的10年期国债利率降至0.5%以下。
2.6美国加息非坦途
美联储主席耶伦5月表示，表示如果美国经济能如预期那样恢复，今年在某个时候加息是合适的。而近期由于美国加息预期升温，引发全球债市剧烈调整。但从近3年美国10年期国债利率走势看，一直徘徊在2%-3%之间，源于金融危机之后美国GDP名义增速降至历史低点的4%左右，GDP实际增速仅在2%左右。我们观察到每次10年期国债利率升至2%以上都伴随着经济数据的再度回落，源于10年期国债利率为所有长期利率的基准，而当前极低的经济增速难以承受其明显上升，这也说明美国脱离零利率之路并非坦途。
2.7要素禀赋与相对回报
为什么当前全球利率普遍较低？由于利率是资本的回报，而资本是两大生产要素之一，因而我们可以从要素禀赋角度解释为什么劳动力减少会带来利率下降。当劳动力比较充裕时，劳动力相对便宜，资本则相对稀缺，所以利率会比较高。而当劳动力比较稀缺时，工资将趋于上涨，资本则相对过剩，所以利率会比较低。
2.8全球人口增长及预测
从全球来看，过去50年人口增长迅猛，因而处于劳动力充裕和资本稀缺的时代，利率也普遍较高。而今随着全球人口增长的放缓，意味着全球劳动力逐渐稀缺，与之相对的是资本相对过剩，因而利率也趋于下降。从日本到美欧，大家都经历了人口增长放缓、利率下降以至于零利率的过程，所以我们相信随着中国进入人口老龄化时代，从长期来看也将逐步进入零利率时代。
2.9老龄化后资产配置长期转向
总结来说，随着人口老龄化的到来，地产市场出现了长期拐点，而利率也出现了长期下降趋势，这意味着中国居民过去的两大资产配置主体的房地产和存款将逐渐日薄西山，而未来的选择将是金融资产，因为不管是债券还是股票，其价格都受益于利率的长期下降。但问题是中国人口红利的拐点出现在2012年，而2013年出现了股债双杀的大熊市，说明长期拐点很难解释短期的变化。
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